2011-01-16 08:23:36　来源: 经济观察报(北京)　

      “做投行的时间越久，越不知道现在该怎么估值了。”易凯资本CEO王冉(博客)最近常常把这句话放在嘴边，这是他对电子商务行业最近火爆融资一个委婉的感慨。就在几天前，他刚刚完成了新年第一单，又一个电子商务项目的融资。

      这个新获得融资的公司是北京九合尚品科技有限公司，主投方是北极光创投。这类消息已经让业界显得有些麻木，因为在最近一两个月里，拿到新投资的公司不胜枚举，就如赛跑一般接踵而至。先是去年12月初凡客诚品第五轮融资拿到了1亿美元，不久京东商城C轮融资达5亿美元，再后来电子商务企业获投资的消息似乎就未曾停止过，拉手网宣布第二轮融资5000万美元，梦芭莎6000万美元融资完成，乐淘网宣称2亿元到账，好乐买也很快将有4亿元再融资到账……

     “现在的状况是，拿到几千万元投资的都不好意思开口对外说。”王冉说。

      这种风投资金疯狂扑向电子商务的现象从去年就已经初露端倪，易观国际提供的数据显示，2010年我国电子商务全行业融资额高达10亿美元。然而，2006~2009年中国电子商务B2C行业的投资金额总共才6亿美元，而在去年底今年初，风投对电子商务的投资更如大爆发了一般。

      这不禁让人心生疑问，电子商务领域的投资为何会在这个时间点集中爆发？

      众多风投人士几乎都异口同声地将首要原因指向了大环境的改观，产业大背景的欣欣向荣已经使得全民电子商务时代到来；我国的网民人数已经达到4亿，网购市场有2亿人，网购习惯经过当当、卓越、淘宝、京东等多年的培育已经形成，支付体系、物流的配送体系也逐渐成熟。前不久淘宝商城在光棍节时创造了9.36亿元单日交易额的狂欢，成为了开启这场资本盛宴的导火索。

     对电子商务富有投资经验的松禾资本投资总监张春晖则不断提到，近期沃尔玛已经开始在深圳进行网上购物尝试，这释放出了更明确的信号，传统的商业巨头全面涉足电子商务，让这个领域已经完全沸腾。

     他看来，对行业的方向性判断业界几乎没有分歧，行业前景、成长速度等都是共识，创投又都想在这个行业中分得一杯羹，即便是一家创投只投一个电子商务公司，也会是遍地开花之景，而他并不否认，疯狂投资背后所隐藏的风险，“风险肯定是在收益前面的。”

     风投如过江鲫鱼般扎堆进了电子商务，没有投资过的在拼命向这一朝阳产业挤，投资过的则又不得不继续加大投资为公司烧钱手法提供资金。

    “我们已经错过团购网这一波了，但电子商务里还有很多其他机会值得挖掘，我们不能错过了。”深创投一位人士称，不过，他最近也正准备对一家奢侈品方面的电子商务网站进行研究和考察。

     如今的电子商务景象似乎与21世纪初中国第一次互联网泡沫时代有些似曾相似，电子商务行业被资本催生的链条愈发明显：融资，烧钱，扩张，再融资……最后上市。

      12月8日，当当网在美国纽交所成功上市，这既为沸腾的中国电子商务找到了一个出海口，也为风险投资树立了一个成功的样板。在这个不缺钱的时代，这条能找到下游通道的模式带动了上游更多流动性的汇聚。

     这就如历史的车轮滚滚而来，电子商务企业从比拼综合运营能力，已经被动地逐渐扩展到了融资能力的较量上。

     如果行业前景的期待和蜂拥而上的出手更多体现的是投资人理想主义情怀的话，那么，在激情和理想前面的是一条更加坎坷和艰难的道路。

      最近让许多电子商务头疼的一个问题是，国内在线广告市场价格的飙涨。据多位电商人士透露，2010年门户广告和网站导航站价格均大幅涨价，其中，门户涨价在40%到50%，在这种情况下众多电商企业仍砸钱抢占广告位。据悉，拉手网拿到的风投资金很大一部分就会用于广告推广，此前凡客诚品已经拿出了大笔钱为铺天盖地的广告铺路。

      电子商务最大的优势是低成本，省去了店面成本，通过互联网直达用户，降低了营销成本，但现在电子商务的成本优势正在逐渐被飙升的营销推广费用吞噬，电子商务的成本就可能高于传统商务，在靠风投资金拼命烧钱后，是否会为电子商务企业沉淀核心的竞争力？而传统企业来势汹汹的线上拓展更将是个巨大的洪峰，那些现在享有着高估值待遇的电子商务企业是生是死还是个疑问。

估值就像滚雪球

       生存悬念和行业挑战并未能阻止风投对电子商务的期待和向往，疯狂投资导致的一个结果是电商的估值以令人瞠目结舌的速度倍增。

       如今电商的估值完全颠覆了王冉过去数十年投行工作经验积累的认知，他不得不面对的事实是，曾经的估值模型一再被推翻，现金流折现、绝对估值法等也几乎无用武之地，以可比公司为参照进行相对估值的方法成为了推高估值的推手。

      “现在往往是看哪种估值方式最高就用哪种，比如团购，现在的估值逻辑是，参照美国Groupon的估值，然后计算中美经济总量的差异，估算中国团购市场整体的规模，再来倒推中国团购网站行业的整体估值，假设未来国内团购网站可能会几分天下，除以一个系数，就可能成为行业龙头的估值。”王冉说。

      最近行业人士常常谈论的正是去年3月才开张的拉手网。拉手网的团队和业务规模在这不到一年时间里迅速扩大，员工数从创立时的20人激增到了2000人，业务涉及的城市也达到了200个，这两个指标都较最初翻了上百倍，公司的估值还要更惊人，以前的100万美元估值现在已经蹿到了如今“5亿美元，风投已经投不进来”的地步。

      拉手网的投资人也为这笔投资使用的“可比交易法”找到了最好的注解。近期，金沙江创投对其进行了第二轮注资，金沙江创投朱啸虎以最近获得融资的国内B2C服装品牌凡客诚品做比较，凡客诚品近期宣布的第五轮融资金额超过1亿美元，而推算凡客的公司估值已经超过10亿美元，在与凡客诚品的交易进行类比后，拉手网找到了估值依据。

       朱啸虎表示，按照收入来说，拉手网的估值一点都不高，拉手网3个月后销售额肯定会超过凡客，而且盈利能力也比凡客诚品强，“凡客诚品估值没有人质疑，拉手网的估值也很合理”。

      这种估值急剧膨胀的故事刺激着每一个电商人的神经，而可比交易法就把这样的估值方式不断传递下去，让估值神话从点向面延伸，带动行业整体估值的上升。

      拉手网以凡客诚品为可比交易对象，可以预料，当美团网王兴要和投资人谈的时候拉手网的估值无疑又是个讨价还价绝佳的素材，正是这样不断的累积和传递，市场整体的估值就像滚雪球一样越滚越大。

      一向投资很谨慎的张春晖对高估值也不显得惊讶，“投资就是你情我愿，仁者见仁，智者见智，每个机构对不同项目的理解不同，自然能够承受的价格也不同，没有一个什么公允值。”

      “以前都是习惯了自上而下加上自下而上结合起来筛选项目的方式，但电子商务行业往往只有自上而下却忽略自下而上的习惯，泡沫和非理性的成分难免。”王冉称。